Las noticias recientes sobre la interrupción del comercio de granos del Mar Negro una vez más hicieron que los ETF de granos, como Teucrium Wheat ETF ( WEAT ), aumentaran, como se ilustra en la Figura 1. Además, el gobierno indio prohibió la exportación de arroz blanco no basmati con efecto inmediato. India representa más del 40 por ciento de las exportaciones totales de arroz del mundo, por lo que no es de extrañar que se haya desencadenado una compra de pánico del producto básico en los mercados mundiales.

Mientras tanto, un patrón climático de El Niño ha comenzado y persistirá durante el invierno 2023-24 del Hemisferio Norte . En general, El Niño puede provocar sequías en algunas partes del mundo e inundaciones en otras. Estas condiciones climáticas extremas pueden tener un gran impacto en la producción agrícola. Según un estudio del Instituto Internacional de Investigación sobre Políticas Alimentarias (IFPRI), El Niño puede reducir la producción mundial de granos en un 3% en promedio.

Estos eventos ocurrieron en un momento en que, según la Oficina de Seguridad Alimentaria Global del Departamento de Estado de EE. UU., existen reservas mundiales de granos relativamente bajas según los estándares históricos. Por lo tanto, es probable que entremos en un período alcista en el mercado de granos.

Los inversores pueden estar reflexionando sobre cómo invertir en torno a ese tema. A continuación, presento a Adecoagro SA ( NYSE: AGRO ), una empresa agrícola diversificada e integrada verticalmente.

Una visión general del negocio

Adecoagro SA, con sede en Luxemburgo, es una importante empresa agroindustrial que opera en Argentina, Brasil y Uruguay. Completó su oferta pública inicial y cotizó sus acciones en la Bolsa de Nueva York el 28 de enero de 2011.

Tierra

Adecoagro es uno de los mayores propietarios de tierras agrícolas productivas en América del Sur, con un total de 219.850 hectáreas de tierra (más de 184.000 hectáreas propias y productivas) a fines de 2022, como se ilustra en la Figura 1. Las propiedades de la empresa están ubicadas en Argentina (18 fincas), Brasil (ocho fincas) y Uruguay (una finca), como se muestra en el Cuadro 1.

Adecoagro adquiere tierras de cultivo sin desarrollar o subutilizadas, las transforma y ocasionalmente vende las fincas completamente desarrolladas para obtener ganancias de capital. Vale la pena señalar que todas las adquisiciones de terrenos ocurrieron entre 2002 y 2011. Durante los últimos 20 años, la empresa ha puesto en producción más de 171.000 hectáreas de terrenos que antes no estaban desarrollados o estaban mal gestionados. En los últimos 16 años, ha vendido 25 campos completamente maduros, generando ganancias de capital de US$250 millones. Estas desinversiones de tierras dan como resultado una disminución gradual de la tenencia total de tierras. Por lo tanto, es seguro afirmar que las adquisiciones de terrenos no han sido un motor detrás de su crecimiento de primera línea desde que se convirtió en una empresa que cotiza en bolsa en 2011.

Total de tenencias de tierra, adquisiciones de tierra y desinversiones de Adecoagro

Agricultura

En 2022, Adecoagro cosechó 230.986 hectáreas, incluidas 124.887 hectáreas arrendadas y 36.750 hectáreas de segunda cosecha, produciendo 769.524 toneladas de cultivos. Estos cultivos incluyen soja, maíz, trigo, maní, girasol, algodón, entre otros. Adicionalmente, la empresa sembró 60.857 hectáreas, incluidas 17.844 hectáreas arrendadas, durante la campaña 2021-2022, produciendo 416.735 toneladas de arroz integral (sin procesar).

Adecoagro también posee instalaciones de manejo, almacenamiento y procesamiento de granos, incluyendo una planta de procesamiento de maní y una planta de procesamiento de girasol, dos plantas de manejo y acondicionamiento de granos, todas en Argentina.

Adecoagro ha estado aumentando las áreas sembradas tanto de cultivos como de arroz desde 2019, como se muestra en la Figura 2. Si bien la empresa ha mantenido estable la producción de soja, ha estado produciendo cada vez más maíz, trigo, maní y girasol en los últimos cuatro años. como se evidencia en la Figura 3. La producción de arroz aumentó en un 113,3% de 2018 a 2022, como se ve en la Figura 4.

Además, Adecoagro es un productor de lácteos líder en América del Sur. Sus lecherías de establo libre en Argentina produjeron 185,6 millones de litros de leche cruda en 2022, con un promedio diario de 14.415 vacas en ordeño. Los lácteos son un área de gran crecimiento para Adecoagro; de 2018 a 2022, la empresa aumentó la producción de lácteos en un 691,0%, como se muestra en la Figura 4.

La empresa persiguió la integración vertical en su negocio lácteo:

En octubre de 2017, Adecoagro construyó un biodigestor capaz de generar 1,4 MWh de electricidad a partir de la quema de biogás extraído de los efluentes producidos por las vacas lecheras.

En 2019, Adecoagro adquirió dos plantas procesadoras de leche en Argentina que producen leche UHT, leche en polvo, queso semicurado, yogur y leche chocolatada para la venta tanto en el mercado nacional como en el de exportación. En 2022, las instalaciones procesaron 359,4 millones de litros de leche, produciendo 161 millones de litros de leche fluida, >4.260 toneladas de queso semicurado, >19.000 toneladas de leche en polvo y >4,6 millones de litros de nata y leche con sabor a cacao.

Adecoagro es un minorista líder de productos lácteos, incluidas tres marcas populares: Las Tres Niñas, Apóstoles y Angelita.

Negocio Azúcar, Etanol y Energía

Adecoagro cultivó 192.987 hectáreas de caña de azúcar en los estados brasileños de Mato Grosso do Sul y Minas Gerais en 2022. La caña de azúcar cosechada luego se procesa en tres ingenios propios: Usina Monte Alegre Ltda. (o UMA), Angélica e Ivinhema, con una capacidad total de trituración de 14,2 millones de toneladas de caña de azúcar por año y una capacidad instalada de cogeneración de 241 MW — para producir azúcar, etanol y electricidad. Los ingenios dan a Adecoagro cierta flexibilidad para ajustar la producción entre azúcar y etanol (del 40% al 80%), para aprovechar precios más favorables en determinados momentos. Los ingenios Angélica e Ivinhema están equipados con calderas de vapor de alta presión y turbogeneradores, para utilizar el bagazo de caña de azúcar (la porción de fibra de la caña de azúcar que queda después de la extracción del jugo de caña de azúcar) para generar electricidad.

En 2022, Adecoagro molió 10,5 millones de toneladas de caña de azúcar, produciendo 481.919 toneladas de azúcar y 540.231 metros cúbicos de etanol. Adecoagro utilizó aproximadamente el 31% de la electricidad generada para alimentar la planta y vendió el excedente de electricidad, que asciende a 608.964 MWh, a la red eléctrica local. Como se muestra en la Figura 5, la producción de azúcar y las ventas de electricidad han disminuido en los últimos tres años, mientras que la producción de etanol se mantuvo más o menos plana.

Mejora de la rentabilidad

Adecoagro no solo ha estado aumentando la producción de cultivos, arroz y lácteos al sembrar más hectáreas de tierra, como se muestra arriba, sino que también se ha beneficiado de la apreciación de los precios de cultivos, arroz, etanol y especialmente lácteos en los últimos 3-5 años, a pesar de que los precios del azúcar y la electricidad exportada a la red no mostraron una mejora apreciable, como se ilustra en la Figura 6.

La combinación del aumento de la producción y la mejora de los precios de las materias primas resultó en un fuerte aumento de los ingresos por ventas de cultivos, arroz y productos lácteos en los últimos cinco años, como se ilustra en la Figura 7. La fortaleza de los precios del etanol incluso ayudó a elevar los ingresos de la industria azucarera. división etanol-energía a un máximo histórico, como se evidencia en la Figura 8.

El efecto combinado de la tendencia alcista de los precios de las materias primas y las economías de escala es evidente en los márgenes. Como se muestra en la Figura 9, existe una tendencia general de mejora en el margen bruto, margen operativo, margen neto, margen EBITDA y margen FCF de Adecoagro desde 2013-2014.

La mejora de la rentabilidad sugiere que Adecoagro se encuentra en medio de un ciclo alcista. La pregunta es si es demasiado tarde para seguir la tendencia.

Valoración y riesgos

Es un desafío fijar un valor intrínseco en un negocio cíclico como Adecoagro, como dije en otra parte . Adecoagro ha estado expandiendo la producción y la gerencia ha hecho un excelente trabajo para reducir los costos a través de economías de escala. Obviamente es un negocio próspero que experimenta un crecimiento constante. Además, el mercado alcista de las materias primas agrícolas parece tener aún algunas piernas. Por lo tanto, parece ser un momento oportuno en el ciclo agrícola para invertir en Adecoagro.

Adecoagro tiene un múltiplo VE/EBITDA de 6.0X, que se ubica entre el mínimo de 3.2X y el máximo de 19.5X de la última década. También tiene una relación P/B de 0.99X, cayendo entre el mínimo de 0.48X y 3.05X de los últimos 10 años. Adecoagro tiene un negocio lácteo de rápido crecimiento con marcas reconocidas, cuyo valor parece no haberse valorado aún, como se evidencia al compararlo con el negocio lácteo canadiense Saputo Inc. ( OTCPK:SAPIF ), que tiene un múltiplo EV/EBITDA de 11.1X y una relación P/B de 1.67X. Además, cuando se compara con sus pares agrícolas Bunge Limited ( BG ) y Cresud Sociedad Anónima, Comercial, Inmobiliaria, Financiera y Agropecuaria ( CRESY ), Adecoagro parece estar infravalorado, dado su EV/EBITDA y P/B significativamente más bajos.múltiplos, a pesar de tener un historial de crecimiento más fuerte y consistente.

Los inversionistas en Adecoagro están expuestos a la naturaleza cíclica de los mercados de commodities agrícolas, la inflación y las incertidumbres políticas en América del Sur y la volatilidad cambiaria, entre otros factores de riesgo.

Conclusiones de los inversores

Este análisis indica que Adecoagro es una empresa agrícola en constante crecimiento en medio de un ciclo ascendente de materias primas agrícolas en desarrollo. Insiders, incluidos directores, ejecutivos y empleados, poseen el 6,5% de las acciones y parecen haber hecho un buen trabajo para reducir los costos, lo que resultó en la expansión de los márgenes. La combinación de una operación comercial próspera y un entorno alcista sugiere que es un buen momento para ir en largo con las acciones.

Se cree que Adecoagro está subvaluada en relación con competidores como Bunge. Como se muestra en la Figura 10, después de haber estado en consolidación desde mediados de 2021, Adecoagro parece estar a punto de estallar debido a los recortes de tasas de interés anticipados por parte del banco central de Brasil y las interrupciones en el suministro de trigo y arroz.

Nota del editor: este artículo analiza uno o más valores que no cotizan en una de las principales bolsas de EE. UU. Tenga en cuenta los riesgos asociados con estas acciones.

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